분류: 경제, 부동산

국가: 중국

키워드: 부동산 버블, 개발 붐, 채무 불이행, 부동산 규제, 경제 위기

전망:부정적 전망

중국 부동산 시장의 거품이 꺼지면서 경제에 큰 타격을 줄 것으로 보인다.

요약:

• 중국의 부동산 개발 열풍은 버블로 전환되었으나 관련 주체들은 경고 신호를 무시함
• 개발업체들은 부채 규모를 감추고, 구매자들은 과잉공급에도 계속 매입
• 정부의 부동산 규제로 개발업체들의 유동성 위기 발생, 연쇄 부도 초래
• 부동산 경기 침체로 중국 경제 전반에 부정적 영향 우려

신문기사 신뢰도 분석:

이 기사는 월스트리트저널이라는 신뢰도 높은 언론사에서 보도한 내용으로, 다양한 사례와 전문가의 의견을 인용하여 중국 부동산 시장의 문제점을 구체적으로 분석하고 있다. 따라서 기사의 내용을 상당 부분 신뢰할 수 있을 것으로 판단된다. 다만 일부 내용은 익명의 소식통을 인용하고 있어 사실 확인이 필요해 보인다.

중국 부동산 붐의 어리석음은 쉽게 알 수 있었지만 아무도 막으려 하지 않았습니다.

개발업자, 주택 구매자, 서방 은행가 모두 '금융 이상'과 '헛소리'라는 경고 신호를 무시했습니다.

뉴욕의 헤지펀드 매니저인 파커 퀼렌은 중국 북부의 화려한 신규 개발지인 톈진 골딘 메트로폴리탄을 방문했을 때, 개발업체가 도대체 어떻게 그 모든 공간을 채울 수 있을지 궁금해했습니다.

이곳에는 100만 달러부터 시작하는 아파트와 엠파이어 스테이트 빌딩보다 큰 오피스 타워, 오페라 홀, 쇼핑몰, 호텔이 들어설 계획이었습니다. 총 면적이 모나코의 땅 면적을 넘어설 예정이었죠.

구매자를 유치할 계획이 있었나요? 퀼렌이 물었습니다. 폴로, 그를 안내하는 마케팅 담당자가 말했습니다.

"폴로요? 말 말인가요?" 그가 물었습니다.

"맞아요." 그는 에이전트의 말을 떠올렸습니다.

승마 장비를 입은 에이전트는 100마리가 넘는 폴로 포니가 있는 마구간으로 그를 안내했습니다. 퀼렌은 컴퓨터 모니터 판매로 부자가 된 억만장자 폴로 애호가인 골딘의 창업자가 이 프로젝트에 대한 타당성 조사를 해본 적이 있는지 물었습니다. 그녀는 전혀 몰랐다고 답했습니다.

퀼렌은 "그러다가 폴로를 좋아하는 국제적인 경영진들이 톈진에 와서 본사를 설립할 것이라는 비전을 깨달았습니다."라고 말합니다. "맙소사, 세상에나."

뉴욕으로 돌아온 퀼렌은 중국 부동산 주식에 대한 베팅에 더 많은 돈을 쏟아부었습니다.

2016년은 중국 부동산 붐이 막 시작되던 시기였습니다. 그 당시에도 무엇을 찾아야 할지 아는 사람이라면 진실은 분명했습니다: 호황은 거품으로 바뀌었고, 그 거품은 매우 안 좋게 끝날 가능성이 높았습니다.

하지만 아무도 이 음악이 멈추기를 원하지 않았기 때문에 거품은 더욱 악화되었습니다. 중국 개발업자, 주택 구매자, 부동산 중개인, 심지어 호황을 뒷받침한 월스트리트 은행까지 모두 경고 신호를 무시했습니다.

개발자들은 은행가와 변호사의 도움을 받아 부채 규모를 숨기는 방법을 찾았습니다. 부동산 시장이 과잉 건설되었다고 의심하는 구매자들은 어쨌든 더 많이 구입했습니다. 높은 수익을 원하는 중국과 외국 투자자들은 개발자들에게 자금을 쏟아 부었습니다.

치어리더들은 중국 정부가 부동산 시장 붕괴를 절대 허용하지 않을 것이라는 철옹성 같은 가정을 바탕으로 활동했습니다. 중국인들은 재산의 대부분을 주택에 투자했습니다. 시장이 폭락하면 국민들의 저축이 대부분 사라지고 공산당에 대한 신뢰가 약화될 수 있습니다.

이제 중국은 조기에 대응하지 못한 것에 대한 대가를 치르고 있습니다.

50개 이상의 중국 개발업체가 국제 채무 불이행에 빠졌습니다. 중국 부동산 관련 민간 싱크탱크인 Keyan에 따르면 약 50만 명이 일자리를 잃었습니다. 중국 전역에 약 2천만 채의 주택이 미완성 상태로 남아 있으며, 이를 완공하려면 약 4,400억 달러가 필요합니다.

3월에 주요 도시의 중고 주택 가격은 5.9% 하락했습니다. 개발업자에게 토지를 팔아 수입이 줄어든 지방 정부는 부채 상환에 어려움을 겪고 있습니다. 한때 국내총생산의 약 25%를 차지했던 부동산 및 관련 산업이 성장에 더 큰 걸림돌이 되면서 경제 전반이 취약해지고 있습니다.

'가치 없는'

2016년, 파커 퀼렌이 톈진의 폴로 경기장을 둘러보던 바로 그 해에 홍콩의 한 회계사 부부가 중국 본토로 건너가 렌트한 뷰익을 타고 길을 떠났습니다.

길렘 툴로크와 나이젤 스티븐슨은 '금융 이상 현상'과 '사기'를 파헤치는 일을 전문으로 하는 회사 GMT 리서치에서 중국 주택 시장에서도 그런 의심이 많이 들었다고 합니다.

수십 년 전인 마오쩌둥 시대에는 시장이 국가에 의해 통제되었고 대부분의 사람들이 공산당 작업 단위에서 제공하는 주택에 살았습니다. 1990년대 들어 당국이 시장 자유화를 시작하면서 민간 개발업체들이 우후죽순 생겨났고, 역사상 가장 큰 투자 붐이 일면서 주택 타워가 줄줄이 세워졌습니다.

툴로크와 스티븐슨이 여행을 시작할 무렵 많은 정부 관리와 경제학자들이 거품에 대해 경고하고 있었습니다. 하지만 시장이 흔들릴 조짐을 보일 때마다 정부가 개입했습니다. 중국은 주택 구매를 촉진하기 위한 새로운 정책을 발표하고 금리를 낮추고 주택 구매 한도를 높였습니다. 신뢰가 회복되고 판매량이 다시 증가하기 시작했습니다.

툴로크와 스티븐슨은 의심이 들었습니다. 그들은 전국을 돌아다니며 빈 건물과 부도난 프로젝트의 수를 보고 놀랐습니다.

그들은 매출 기준으로 중국 최대 개발업체인 중국 에버그란데 그룹의 프로젝트에 주목했습니다. 포브스에 따르면 이 그룹의 창립자이자 회장인 후이카옌은 2017년 개인 자산이 400억 달러가 넘는 중국 최고 부호로 올라서고 있었습니다.

툴로크와 스티븐슨은 16개 도시에 있는 40개의 에버그란데 프로젝트를 방문했는데, 그 중 상당수가 수입이 거의 없거나 전혀 없는 '죽은 자산'이라는 결론을 내렸습니다. 여기에는 사람이 거의 없는 호텔, 한 번도 입주한 적이 없는 상점, 주요 인구 중심지에서 멀리 떨어진 전체 개발 프로젝트가 포함되었습니다.

북한 국경에서 몇 시간 떨어진 항구 도시에 있는 한 프로젝트에서는 작업자, 주민, 마케팅 직원도 없이 6개의 주거용 타워가 방치되어 있었습니다. 하지만 툴로크와 스티븐슨에 따르면 에버그란데는 이 프로젝트의 가치를 장부에 기록하지 않고 여전히 실적 자산으로 취급했습니다.

툴로크와 스티븐슨은 에버그란데의 주차장에 특별한 관심을 기울였습니다. 많은 주차장이 거의 비어 있었습니다. 그들의 계산에 따르면 에버그란데는 약 40만 개의 주차 공간을 건설했지만 임대나 판매에 어려움을 겪고 있었지만 감사 보고서에서는 주차 공간의 가치를 75억 달러, 즉 공간당 거의 2만 달러로 계속 평가하고 있었습니다.

이 개발업체는 주차 공간을 재고 자산이 아닌 투자 자산으로 장부 처리했는데, 이는 동종 업계에서는 드문 회계 처리로 에버그란데가 그 가치를 과대 평가하고 이익을 조기에 장부에 반영할 수 있었다고 두 회계사는 말했습니다.

이들은 그해 말 고객들에게 보낸 "잠든 감사"라는 제목의 보고서에서 "우리가 판단하기에 회사는 파산 상태이며, 회사의 자본은 가치가 없다"고 썼습니다. 보고서는 에버그란데가 더 많은 차입을 통해서만 버틸 수 있다고 결론지었습니다.

에버그란데는 자사의 회계 및 비즈니스 관행이 감사를 받았다며 이를 방어했습니다.

툴로크와 스티븐슨은 많은 고객이 그들의 분석에 동의했지만, 그 중 많은 고객이 그 분석에 따라 행동하지는 않았다고 말했습니다.

그러지 않은 것이 옳았습니다. 중국 부동산 시장은 1년 전에 발표된 정부의 부동산 시장 구조 계획 덕분에 반등 직전에 있었습니다. 이듬해인 2017년, 주택 판매량은 11% 증가했고 에버그란데의 홍콩 상장 주가는 458% 급등했습니다.

많은 중국인에게 부동산은 주식보다 더 현명하고 안전한 투자처로 여겨졌습니다. 많은 사람들이 여러 채를 사서 빈 채로 두었다가 집값이 오르는 것만 보고 만족했습니다.

올해 35세인 첸얀지는 대학 재학 시절 주식으로 약간의 돈을 벌고 나서 집을 사기 시작했다고 말합니다. 그녀는 전국의 새로운 프로젝트 현장을 방문해 마음에 드는 매물을 발견하면 바로 구입하기 시작했습니다.

10년 동안 난징, 상하이, 하이난성 등지에서 20채가 넘는 집을 사고 팔았습니다. 첫 번째 집은 약 7만 달러가 들었습니다. 몇 년 후, 그녀는 상하이의 한 부동산에 380만 달러를 지불했습니다. 첸은 인터뷰에서 "저는 집을 사랑하고, 집에 관한 모든 것을 사랑합니다."라고 말했습니다.

젊은이들은 개발자를 위해 일하며 돈을 벌었습니다.

40세의 레멘 샤는 중국 지린성 북부에 있는 에버그란데에서 영업 관리자로 일하다가 다른 부동산 회사로 이직했습니다. 데이터 제공업체 Wind에 따르면 2018년과 2019년에는 지린성의 평균 연봉이 4,500달러 미만이었을 때 그는 연간 28만 달러의 수입을 올렸다고 합니다.

개발자에게는 많은 자본이 필요했고, 이는 곧 자금을 조달하려는 금융업자에게 수수료가 필요하다는 것을 의미했습니다. 데이터 제공업체 딜로직에 따르면 2017년부터 2021년까지 중국 부동산 개발업체들은 달러 표시 채권을 판매하여 2,580억 달러를 조달했습니다. 골드만삭스, 모건스탠리 등 월스트리트의 거물급 은행을 포함한 은행들은 이러한 거래를 인수하여 17억 2,000만 달러를 모았습니다.

은행가들이 홍콩 포시즌스 호텔 로비에서 거래를 논의하기 위해 모였습니다. 한 헤지펀드 매니저는 중국 개발자가 소유한 요트에서 샴페인과 여성 에스코트를 곁들인 파티에 한 달에 한 번 이상 참석했다고 회상했습니다.

'구멍 파기'

피델리티, 인베스코, 블랙록, 핌코 등 중국 은행과 국제 기관들이 중국 부동산 채권에 투자했습니다. 두 자릿수 수익을 내는 채권에 대한 수요가 공급을 훨씬 초과했기 때문에 투자자들은 모호한 거래 구조를 기꺼이 용인하는 것처럼 보였습니다.

은행가들과 투자자들이 '구멍 파기'라는 별명을 붙인 한 가지 인기 있는 수법은 모 개발 회사가 보증하는 유령 자회사를 통해 돈을 빌리는 것이었습니다. 월스트리트 저널이 검토한 문서에 따르면 이 보증은 대부분의 중국 부동산 회사가 재무 실적을 기준으로 삼는 마감일인 6월 30일과 12월 31일을 제외하고는 1년 내내 유효했습니다.

이 구조 덕분에 모회사는 자회사의 부채를 보증함으로써 발생한 부채를 자체 재무제표에 공개하지 않을 수 있었습니다. 변호사와 회계사들은 대차대조표는 특정 시점의 회사 재무 건전성에 대한 스냅샷만 제공해야 하기 때문에 불법이 아니라고 말했습니다.

개발자들이 돈을 빌릴 때 같은 담보를 여러 번 제공하기도 한다고 개발자와 은행가들은 말합니다.

한 헤지펀드의 임원은 개발자의 자회사 주식, 매출채권, 회사 임원의 개인 제트기 및 저택 등 동일한 담보 목록이 6개의 사모채권 투자 약정서에 기재된 것을 본 적이 있다고 회상했습니다. 그는 고수익이 필요했기 때문에 어쨌든 채권을 매입했습니다.

"포트폴리오 매니저가 담보 문제를 간과하고 해당 채권을 매입하지 않는다면 그의 실적은 최하위를 기록할 것이고 해고될 것입니다."라고 그는 말했습니다.

은행가와 한 개발 회사의 임원에 따르면 중국 은행들은 이러한 채권을 인수하기를 열망하여 가격에 관계없이 수천만 달러의 자체 자금을 채권에 투자하기로 동의하기도 했습니다. 이러한 은행의 참여는 다른 투자자들에게 이 딜이 인기가 높다는 것을 암시하여 이자율을 낮추고 개발자가 자금을 조달하는 데 드는 비용을 낮출 수 있었습니다.

이 임원은 "당시 우리는 투자자를 선택한 것이지 그 반대가 아니었습니다."라고 말했습니다.

중국 최대 개발사가 된 에버그란데는 2020년까지 세계 100대 기업 중 하나가 되는 것을 목표로 삼았습니다.

중국 신용평가 기관의 한 임원은 에버그란데가 자신에게 에버그란데가 중국 정부만큼 안전하다는 신호로 국가 신용 등급을 부여해 달라고 요청했다고 말했습니다.

중국 국내 대기업 3곳이 최고 등급인 트리플 A 등급을 부여했습니다. S&P 글로벌은 에버그란데에 정크본드 영역인 B- 플러스 등급만 부여했습니다.

중국 관영 언론은 이러한 불일치를 강조하며 인민일보가 "[중국] 기업에 대한 이해 부족"이 부분적으로 원인이라고 지적했습니다. 인민일보는 서방 기업들이 "중국 경제와 기업의 잠재적 위험을 과장하고 있다"고 비난하며 국제 기업들이 공매도 세력을 도울 수 있다고 말했습니다.

2020년 초 코로나 바이러스 봉쇄 기간 동안 잠시 주춤했던 중국 증시는 다시 가파른 상승세를 이어갔습니다.

골드만삭스에 따르면 중국 주택과 개발업체 재고의 총 가치는 52조 달러로, 이는 미국 주택 시장 규모의 2배에 달하며 미국 전체 채권 시장보다 더 큰 규모다. 중국 광파 은행과 사우스웨스턴 금융경제대학의 보고서에 따르면 중국인은 재산의 거의 78%가 주거용 부동산에 묶여 있는 반면, 미국은 35%에 그쳤습니다.

뉴욕 헤지펀드 매니저인 퀼렌과 홍콩 회계사인 툴로크와 스티븐슨 같은 회의론자들은 당황했습니다.

퀼렌은 톈진 개발 현장을 방문한 후 숏 포지션으로 수백만 달러의 손실을 입었기 때문입니다. 그는 중국 부동산 주식 공매도는 악마와 대화를 나누는 것과 같았으며, 악마가 10달러짜리 주식이 2년 안에 0달러가 될 것이라고 약속했다고 말했습니다. "하지만 악마가 말하지 않은 것은 2년 안에 주식이 먼저 100이 된 다음 0이 된다는 것입니다."라고 그는 말했습니다.

2020년 말에는 경고 신호를 무시하기가 점점 더 어려워지고 있었습니다.

톈진의 집값은 런던의 가장 비싼 지역과 비슷했습니다. 중국 전역의 수백만 가구가 비어 있었습니다.

퀼렌은 이제 정말 벽에 글씨가 써졌다고 생각했습니다. 시진핑 주석은 "주택은 투기가 아니라 거주를 위한 것"이라고 계속 선언했고, 규제 당국이 신용을 강화할 계획이라는 보도가 쏟아졌습니다. 퀼렌은 새로운 숏 베팅을 했습니다.

'레드 라인'

2021년 첫날, 규제 당국은 레버리지가 과도한 개발자의 신규 대출을 제한하는 '세 가지 레드 라인'이라는 정책을 시행했습니다. 은행들은 조기 대출 상환을 요구하기 시작했습니다. 투자자들은 개발사의 채권 매입을 중단했습니다.

몇 달 만에 에버그란데는 건축 자재 및 건설 서비스 공급업체에 대금을 지불하지 못했습니다. 2021년 8월에는 수백 개의 프로젝트에서 공사를 중단했습니다. 그해 말 정부에 도움을 요청했지만 구제금융을 받지 못했습니다.

중국 주택 구매자들은 개발자들이 자금이 부족해져 집을 완공하지 않고 방치할 가능성에 겁을 먹고 구매를 중단했습니다. 중국 100대 개발업체의 매출이 급감했습니다. 딜로직에 따르면 중국 개발업체의 하이일드 채권 발행액은 2021년 230억 달러에서 2022년 4억 3,100만 달러로 감소했습니다.

개발자들은 도미노처럼 유동성 위기에 빠졌습니다.

모닝스타에 따르면 2021년 말 블랙록이 관리하는 하이일드 채권 펀드는 여전히 중국 부동산 채권에 9억 4,100만 달러, 핌코 펀드는 7억 4,100만 달러의 익스포저를 보유하고 있었습니다. 피델리티 인터내셔널은 한 채권 펀드에 12억 8,000만 달러의 익스포저를 보유하고 있었습니다.

수년간 주택을 사고 팔아온 개인 투자자 첸은 현재 집의 절반에 세입자가 없고, 일부는 집값이 지불한 것보다 더 낮다고 말했습니다. 하지만 그녀는 서둘러 팔지는 않을 것이며 낙관적인 전망을 유지하고 있다고 말했습니다.

에버그란데의 전 영업 매니저였던 샤는 당시 고용주였던 다른 개발사가 6개월 동안 급여 지급을 중단한 후 2023년 초에 업계를 그만뒀습니다. 그는 현재 중국 단편 동영상 앱에서 계정을 운영하고 있습니다.

홍콩 회계사 중 한 명인 스티븐슨은 2021년 8월에 에버그란데의 주가가 최고점 대비 95% 하락했음에도 불구하고 여전히 공매도를 통해 수익을 낼 수 있다고 썼습니다. 그는 주가가 0이 될 것이라고 예측했습니다.

2021년 12월, 에버그란데는 국제 채권을 채무 불이행했습니다. 2024년 1월, 홍콩 법원은 에버그란데에 청산 명령을 내렸고 주식 거래는 주당 2센트로 정지되었습니다.

3월 중국 증권 규제 당국은 에버그란데가 2019년과 2020년에 총 784억 달러의 매출을 부풀려 금융 사기 혐의 중 가장 큰 규모를 기록했다고 발표했습니다.

프라이스워터하우스쿠퍼스는 2023년 초 일부 부동산 판매에 대한 수익 인식과 관련된 정보를 입수할 수 없었다며 에버그란데의 감사인을 사임했습니다. 또 다른 홍콩 회계사인 툴로크는 최근 회사의 2016년 에버그란데 보고서를 PwC의 불만 처리 라인에 보냈지만 회신을 기대하지 않는다고 말했습니다.

퀼렌이 방문한 톈진 프로젝트를 개발한 골딘 파이낸셜은 파산했습니다. 지팡이처럼 보이도록 설계된 이 오피스 타워는 국제적인 도시 탐험가들이 이곳에서 묘기를 부리고 유튜브에 동영상을 올리는 명소가 되었습니다. 기네스북은 이 건물을 세계에서 가장 높은 비어 있는 건물로 인증했습니다.

폴로 센터의 말, 와인, 가구는 2021년에 경매 웹사이트에 등록되었습니다.

현재 콘트라리안 알파 매니지먼트의 최고투자책임자인 퀼렌은 중국 개발자들을 상대로 한 베팅으로 결국 얼마를 벌었는지는 밝히지 않았습니다. 그는 2017년 주가 급등 이후 주식을 공매도한 사람 중 주가가 오를 때 빠져나가지 않은 사람은 100% 수익을 올렸을 것이라고 말했습니다.

그는 승리의 기쁨을 느꼈지만 더 큰 베팅을 하지 않은 것을 후회한다고 말했습니다.

- 이 글에는 Cao Li가 기여했습니다.

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